报告导读

　　近期我们实地走访贵州四川多家酱酒企及春糖会，并在此前酱酒深度报告基础上，对2020 年酱酒行业发展情况进行复盘更新，我们认为：1)酱酒品牌化、高端化、集中化、全国化为当前四大关键词；2)强升级背景下，四大核心趋势正持续演绎。

　　投资要点

　　数据解读：品牌化、高端化、集中化、全国化为四大关键词疫情影响背景下，2020 年酱酒热加速演绎：去年酱酒凭借占全行业8%的产能，实现收入及利润26%、40%的占比，即产能在较去年占比提升1 个百分点的情况下，收入、利润占比分别提升3、2 个百分点。我们预计19-24 年酱酒行业收入CAGR 将超14%，收入规模将超2600 亿元；预计白酒行业19-24 年收入CAGR 为8%+，2024 年酱酒收入占比或将高于30%，成为中国白酒市场最具有诱惑力的利润品类。

　　产业情况：一二梯队酱酒稳健发展，三梯队酱酒普遍翻倍增长竞争格局来看：2020 年酱酒行业格局仍延续“一峰独立、群峰竞秀”、“四大梯队”

　　态势，其中一二梯队酒企收入稳健增长(70 亿元以上规模区间)；三梯队(20-50 亿元规模区间)酒企收入增长幅度达60%~200%，发展潜力巨大。具体来看，白酒龙头贵州茅台收入及利润均保持10%左右的增长，表现稳健；第二梯队的习酒及郎酒收入均实现20-30%的增速；第三梯队的国台、金沙、钓鱼台酒、珍酒等酱酒业绩普遍逆势实现翻番，表现亮眼，行业分化进一步加剧，另外，其他涉足酱酒的品牌亦录得较好业绩(今世缘清雅酱香型产品V9 实现收入约2.5 亿元)；产能端来看：2020 年国台、珍酒等大量酱酒企业供不应求情况加剧，坤沙基酒提价幅度超20%，酱酒企业相继进行提价，主要原因为酱酒生产周期长、茅台镇无法规模性新增产能，考虑到17-18 年为酱酒企业密集扩产期，预计2022 年酱酒产能压力将得到一定程度缓解，2024 年酱酒产能较当前将增长至少60%。另外，我们认为未来川酱及黔酱将实现共同发展；

　　市场端来看：全国范围内酱酒市占率持续提升，高渠道利润、高品质为酱酒发展赋能，酱香流行趋势已无法逆转——2020 年贵州及河南酱化率分别达90%、50%，其中河南地区刚完成翻盘；广东、山东、广西、福建等地区由于地产酒实力较弱、包容性强，预计3 年内酱化率将超50%；江苏、上海、浙江、湖南、北京、陕西等经济实力较强的地区酱化率正逐步上升；安徽、山西及周边地区则因地产酒实力较强，酱化率偏低。

　　趋势研判：在强升级背景下，四大核心趋势正持续演绎1)白酒二次替代效应显现逻辑正逐步被印证，从酱酒收入规模不断提升&收入占比逐年增长角度来看，酱酒市场的增长来源于香型迁移，且这一趋势预计仍将延续；2)酱香流行趋势无法逆转，部分地区酱酒市占率已超50%；3)品牌为集中化本质，目前酱酒已进入品牌力竞争时期；4)品质、规模、运营能力及产能为酱企核心竞争力。

　　风险提示：国内疫情二次爆发，影响白酒整体动销；高端酒动销情况不及预期。

（文章来源：浙商证券）